近期，不少消费者发现酒店价格悄然攀升，“月薪两万住不起如家汉庭”的话题屡次登上热搜榜。打开订房软件，汉庭、如家等经济型酒店价格直逼五六百元，核心地段更是标出近千元的高价，这一现象引发了广泛关注。然而，与消费者体感形成鲜明对比的是，酒店上市公司的财报却并未显示出普遍涨价的迹象。以锦江酒店为例，其2025年全年营收为138.1亿元，同比下降1.79%，首旅、金陵等头部企业也均出现营收下滑。
在消费者对酒店价格敏感度提升的同时，酒店板块的估值也呈现出显著分化。以亚朵、华住为代表的新连锁品牌市销率达到2.8-3.5倍，而锦江、首旅等老牌连锁酒店的市销率仅在1倍左右。这种差异背后，折射出酒店行业正在经历深刻的变革。当前，酒店行业正步入连锁化率快速提升的窗口期，行业整体向轻资产模式转型，连锁化率显著提高，成为各品牌跑马圈地的关键阶段。
为了吸引更多加盟商，连锁酒店品牌愈发重视品牌力的建设，维护平均客房单价（ADR）成为重要策略。中端酒店扩张迅猛，出租率（OCC）与ADR之间的敏感性减弱，导致消费者体感价格持续上涨。以锦江酒店为例，其2026年一季度营收31.2亿元，同比微增6.1%，但这一增长建立在2025年同期低基数的基础上。实际上，自2024年第二季度以来，锦江酒店已连续六个季度出现同比负增长，传统酒店生意并不乐观。
面对传统商业模型被挤压的现实，以锦江、首旅为代表的龙头集团正在主动求变，核心方向是“轻资产化”。最直接的表现是收缩直营酒店数量，加速加盟扩张。过去两年间，锦江酒店直营酒店数量从827家减少至609家，净闭店218家；同期加盟酒店数量从10844家增至13529家，净开店2685家。从酒店结构来看，锦江酒店放宽了加盟门槛，中端酒店单一门店客房数量从108.3间减少至106.8间，全服务类高端酒店客房数量也从313间减少至258间，轻资产路线改革决心明显。
在行业变革中，ADR成为现阶段酒店行业最看重的指标。瑞银和高盛的分享会指出，华住、亚朵等品牌崛起后，酒店对OCC的追求逐渐减弱，转而更重视ADR。以锦江酒店中端酒店为例，2026年一季度OCC提升90个基点，ADR上涨56个基点，实际单房收益（RevPAR）提升近200个基点。这表明，提升客房单价并未显著降低入住率。相比之下，经济型酒店也呈现类似趋势，ADR提升对OCC影响有限，而ADR下滑时，OCC增长幅度也较小。
维持ADR稳定甚至提升，对酒店品牌具有双重优势。一方面，低入住率可降低维护成本，在行业内卷中形成精算级成本优势；另一方面，稳定的ADR有助于提升品牌力，尤其是中高端产品的品牌力，这是行业出清整合期的核心竞争力。当前，中国酒店行业正处连锁化率快速提升的关键节点。2018年，中国酒店客房连锁化率仅为18.56%，到2025年底已攀升至41.8%，但与美国73%的水平仍有差距。谁能抓住这一整合窗口期，谁就能在行业集中度提升后占据优势。
美国酒店业的发展经验提供了借鉴。1990年至2000年，美国酒店连锁化率从46%快速提升至55.6%，万豪、洲际等品牌在此期间完成从重资产到轻资产的转型，成为全球定价标杆。当前，中国酒店品牌也在通过让渡利益、放宽加盟门槛等方式抢占市场。例如，亚朵、华住为吸引加盟商，在营收分配上做出让步；锦江则通过减少加盟商酒店规模要求，扩大加盟网络。然而，老牌连锁酒店仍面临历史包袱重、品牌塑造方法论不足等挑战。
从估值逻辑看，现阶段资本最关注的是规模化速度。以2025年数据为例，华住新开店净增量最快，市销率最高达3.5倍；亚朵增速次之，市销率为2.8倍；传统酒店中，首旅新开店增速略高于锦江，估值倍数也更高。2026年，谁能整合更多单体酒店、吸引更多加盟商、提升连锁化率，谁就能在行业终局中占据最大份额。估值分化的本质，是市场对规模化速度的重新定价。
